市场分层管理呼之欲出

　　随着挂牌企业数量一举突破1500家大关，市场上对新三板内部分层的呼声日涨。在近期召开的媒体沟通会上，新三板副总经理隋强明确表示，明年公司的一项主要工作便是研究推进市场分层管理。

　　市场分层也是风险分层

　　与建立多层次资本市场，以满足不同资质企业的发展需求一样，新三板实施内部分层管理有着现实的考虑。从已挂牌的1525家企业来看，由于新三板在挂牌门槛上不设财务指标，也不限于高新技术企业，宽松的挂牌条件和市场化的审核机制，使这些企业在成长阶段、盈利水平、股权集中度及市场流动性等方面已形成较大的差别。

　　公开信息显示，注册资本上，规模较大的湘财证券超过32亿元，而规模较小的公司仅有500万元；盈利能力上，中科软、绿岸股份等公司2013年净利润超过1亿元，而有的公司仍大幅亏损，盈利预期尚不明确。股权结构上，有的已初步符合发行上市标准，有的公司股权仍高度集中。

　　“市场分层是市场发展到一定规模后的内生需求和持续创新发展需要。新三板的市场分层，将对不同层次市场在交易方式、信息披露、股票发行、投资者适当性等方面实行差异化安排。”隋强表示。

　　特别是在交易方式上，由于新三板实行多元化的交易机制安排，提供做市、协议及竞价3种转让方式，选择哪种方式将由市场主体自主选择，并可以申请转换。这不仅适应了挂牌公司股票流动性需求差异较大的特点，也为市场内部分层预留了制度选择空间。

　　太平洋证券副总裁程晓明认为，挂牌公司差异化决定了其市场需求的差异化，进行市场分层是实现风险分层管理、更好地服务挂牌公司、投资者等市场主体多样化需求的现实选择，其优势非常明显。比如，分层管理有助于对应挂牌公司多元化的融资选择，并降低信息的不对称性，能让不同的投资者甄选合适的投资标的、规避投资风险等。尤其重要的是，内部分层能为企业在不同阶段提供有针对性的服务，留住具有成长力的企业。

　　实现权利和义务相匹配

　　从我国证券交易所市场来看，虽然已区分了主板、中小板和创业板，并在公司发行上市条件和投资者适当性等方面有所差异，但从交易制度来看，三者并未有实质性区别。作为交易所市场之外市场的重要组成部分，新三板的内部分层值得仔细筹划。

　　申银万国分析师李筱璇认为，从海外市场经验来看，美国纳斯达克市场是最值得学习和借鉴的，在中国所有的市场中，新三板的定位与纳斯达克最为接近。纳斯达克的做市商制度和市场分层等两大特色制度在中国资本市场的试点也都将落在新三板。

　　据了解，在上个世纪70年代纳斯达克成立之初，只有一个整体的市场，到80年代因为引入实时成交价格和数量技术而分为全国市场和小型资本市场。到2006年，纳斯达克市场推出一个新的市场层次“全球精选市场”，并将原来的全国市场和小型资本市场分别改名为“全球市场”、“资本市场”。至此，纳斯达克现行的3个层次形成。

　　“各层次的上市和维持标准是随着宏观经济和市场需求不断变化的，比如早期纳斯达克全国市场主要挑选流动性好的股票，强调过去6个月成交量指标，后来侧重企业的成长性，提出了多套指标，如增加利润标准、市场资本标准等，逐渐形成目前3个层次市场各自初始上市标准和维持上市标准的现状。”李筱璇表示。

　　此外，在纳斯达克上市的公司可以在任何时间段内申请在不同层次之间转换。企业选择从高层次市场降低至低层次市场，是因为不能维持其持续在市标准，低层次市场从股东权益、市值、公众持股数量、公众持股市值、股东人数等条款要求都低于高层次市场。

　　李筱璇认为，总体来看，新三板的分层不应是区分大公司与小公司、好公司与坏公司，而是根据市场功能和实现功能的要求，实现权利和义务相匹配，以投资者的视角将不同风险程度的公司分开，给予不同的市场制度安排。（记者 何 川）