个人资本项目 短期只能有限开放

10月21日，国务院部署进一步深化上海自贸试验区金融改革试点。下面的论述成为被媒体舆论引用的重点，即“研究启动合格境内个人投资者（QDII2）境外投资试点，拓宽境外人民币投资回流渠道以及支持依法设立境外股权投资基金等”。

这是不是意味着QDII2马上要到来了？笔者认为，未必。

关于个人资本项目开放争议很大。最坚定的“开放派”学者也不得不承认其中蕴含的风险，热钱怎么控制？资金外流怎么管控？要不要采取托宾税（对现货外汇交易课征全球统一的交易税，旨在减少纯粹投机性交易）？每个问题都不简单。

目前，国际货币基金组织定义的资本项目开放包括7大类40个子项。除了4项，中国已实现完全或部分可兑换。按照清华大学五道口金融学院院长吴晓灵的说法，4项中最关键的，一是借外债，二是非居民到中国来进行证券投资，包括债权、股票、衍生产品等，还有国内居民到境外去投资金融资产，这个项下的货币，能不能够兑换的问题。

资本项目可兑换与上世纪90年代末的金融危机直接相关。热钱进入，炒高资产价格，然后又呼啸而走，借入低息短期外债投入长期项目，一旦经济下行，这些外债就会成为压垮骆驼的最后一根稻草。因此，各个新兴市场国家在开放资本项目时通常比较谨慎，需要庞大的外汇储备，以及严格的监管、稳定的宏观经济，并且伴之以托宾税，以免本国金融市场遭遇洗劫。

民生证券的研报说，中国外汇储备自2014年6月达到3.99万亿美元峰值后，一直处于下降趋势中，原因包括美联储加息预期、大宗商品价格下行、内外需增幅走缓等。目前，外储已连续5个月下降，至3.51万亿美元，其中8月外储减少达到创纪录的939亿美元，此后降幅稍有放缓。一旦人民币兑美元汇率继续下行，资金为避免财富缩水，流出的趋势会更明显。

现实的做法是，有限开放试点，进行总量控制与门槛控制。目前，自由贸易试验区里所实施的办法是将账户分别管理，对自由贸易账户（FTA）进行监控。国家外汇管理局这些年也建立了账户的监控系统。在开放之时，有必要对这些账户进行更严格的监管。并且，推出QDII2后，还须进行总额度限制，如沪港通一样，对总额、单日净额进行限制。中金公司10月研报也预计，QDII2将对个人境外投资的资质和额度进行管理，合格个人需拥有100万元以上净资产，境外投资不超过其净资产的50%。

人民币国际化是大势所趋，但在经济转型、市场震荡之时，可以控制的局部国际化，是更理性、更有利于将来的选择。（叶 檀）