通縮壓力如何影響A股？

　　■雋語投資

　　張俊

　　2015年2月10日，國家統計局公布1月CPI同比增長0.8%，增速創5年多以來新低﹔PPI同比下降4.3%，連續35個月負增長。無疑，中國經濟正面臨通縮壓力。通縮壓力對A股走勢而言，總體影響為負面。不過，考察通縮的傳導機制、成熟市場在經濟通縮時期的表現以及股票漲跌的核心推動因素后，筆者認為：不必過於擔憂通縮對股市的負面影響，應具體分析資金流入意向和通縮對相關板塊的影響，在選擇標的時趨利避害、擇善而從。

　　第一，通縮的一般傳導機制。經濟學者普遍認為，當CPI連跌兩季，即表示已出現通貨緊縮。通貨緊縮就是物價、工資、利率、能源等統統持續下跌，而且全部處於供過於求的狀況。一般而言，通縮的傳導路徑分為以下幾個階段：第一階段，終端消費品開始少量跌價，拉動資源品快速跌價。流通中的貨幣減少了，終端消費品價格往往最先反應，比如衣服、玩具、白酒、汽車等。由於通縮只是在初級階段，消費品價格反應往往比較溫和。因為擔憂下游消費品價格持續下跌，上游的資源品價格反應往往最敏感，比如石油、煤炭、有色金屬等。當前全球大宗商品的漫漫熊市，就是這種通縮預期造成的。資源類上市公司的股價，即使在2014年11月-2015年1月的大牛市中也表現欠佳。隨著通縮壓力的增大，仍需繼續警惕資源品行業的環境進一步惡化。工業資源品跌價最后一站將傳導至農產品。第二階段，農產品價格下跌后，通縮傳導至加工業，即中游行業。在上下游產品價格齊跌之下，輕工業產品價格將產生明顯下跌，比如家電、服飾等。這將會逐步推動全社會物價跌幅繼續擴大，導致上市公司利潤普遍降低。因此，當通縮進入中間階段，要警惕中游企業利潤增速下滑。第三階段，由於上市公司利潤減少，將壓縮生產規模、縮減工資，從而導致整體購買力下降，進而惡化到第四階段，即宏觀經濟進入衰退期。因此，須警惕由於經濟喪失活力對股市沖擊。

　　第二，從以上分析可知，通縮對股市的影響整體為負面，不過，決定股市走向的並非通縮與通脹，而是股市的資金流入。一方面，本質上，股市的波動受資金的進出影響。2014年末的高杠杆推動A股大漲50%，就証明了這一點。目前來看，盡管A股階段性調整尚未結束，但各路資金圍獵A股的態勢已經初步形成，且將持續。居民理財規模30萬億元，相當部分已經被2014年末的賺錢效應所影響，一旦調整出現結束趨勢，可以預期會有相當部分進入股市。中國的養老金、企業年金、社保資金等進入股市的規模偏低，導致收益率長期低迷而備受詬病，也有強烈的入市需求。此外，外資借道滬港通掃貨A股藍籌股也成為當前的一個趨勢。因此，筆者認為，不應過於擔憂通縮壓力對A股的影響。另一方面，安信証券曾對日本和中國台灣地區股市在通縮期間表現進行量化分析，得出結論：通縮初期對股市的影響較大，但通縮中后期，隨著中央銀行不斷向市場注入流動性，股市並不必然下跌，反而可能出現大漲。這也是當前不少基金經理認為通縮是朦朧利好的原因。

　　第三，通縮利好保險股利空消費股。從通縮壓力看，商超、零售等消費類個股即使出現短期反彈，中期內也難以明顯好轉。值得提醒的是，不少券商將消費類個股列入2015年重點關注板塊，宏觀經濟環境是否支持這種說法，投資者應保持警惕。此外，通縮意味著央行將不斷“放水”，這對金融股，尤其是保險股將會形成長期利好。隨著幣值上升，購買力增強，保險公司沒有銀行的壞賬擔憂，手中寬裕的現金流將大有用武之地。

　　總之，無論從理論分析和案例比較來看，當前中國經濟的通縮壓力，並不對A股造成決定性影響。由於CPI和PPI自2014年以來一直比較低，市場早有預期，也大幅抵消了相關負面影響。因此，建議投資者一方面高度警惕通縮對相關行業的中長期負面影響，一方面看清資金的入市意願，積極抓住國企改革、一帶一路等政策性機會。

(來源:南方日報)