塑造金融體系的“彈性”，實現“中國夢”

在3D影片阿凡達中，藍色類人生物種“Na'vi族”得益於碳纖維骨質超凡的“彈性”，他們能夠從幾十米的高空跌落而不致於摔傷骨折。而在金融市場中，“彈性”一詞用以衡量金融體系抗沖擊的能力。一旦金融危機襲來，有彈性的金融體系應該表現出兩個特征：受到損失少、恢復功能強。

前美聯儲主席格林斯潘是美國經濟體系彈性論的鼓吹者，在他2007年出版的自傳體《動蕩年代》中不無自負的說，“美國經濟最強大的力量在於它的彈性，那種化解混亂並迅速復蘇的能力”。盡管接下來的金融危機使這位“金融指揮家”聲譽掃地，但隨著美國金融機構去杠杆化、頁岩氣革命、制造業重返美國以及互聯網經濟創新的帶動作用，美國股市、房市重新升溫，似乎在一定程度上為美國金融經濟體的彈性提供了佐証。

由於歷史背景、發展路徑及法律、文化等種種不同，我國金融體系的健康體征不能用美國的標尺進行衡量，但這並無妨礙我們引入“彈性”這個詞描述金融體系防范風險、化解危機及快速修復的能力。事實上，近二十余年歷次區域性或全球性危機表明，隻有美國和中國兩大經濟體顯示出較為強大的免疫力和韌性。

下面我們嘗試探尋三個問題：我國是否會發生國際式的金融危機？我國金融體系具有哪些風險特征？我國監管層是如何防范和化解“中國式”金融風險的？命題深刻，見解粗淺，主要是梳理思路和分析路徑，以待充實、批証。

一、我國不可能發生國際范式的金融危機

縱觀近二十余年，至少有三次金融危機歷歷在目：1997年的東南亞金融危機、2007-2009年席卷英美乃至全球的金融危機、2009年至今余震不斷的歐債危機。

上述危機在我國都不太可能發生。英美次債危機肇始於居民和金融部門的過度負債，通過復雜的金融衍生工具傳導引爆﹔歐債危機源於歐元區各成員國經濟發展不平衡、財政政策透支、福利制度難以為繼等諸多矛盾的集中爆發﹔東南亞金融危機則通常歸咎於固定匯率制度與金融資本自由流動的天然矛盾。

二、 “中國式”金融風險的表征

雖然國際版金融危機不太可能在我國上演，但並不意味著我國可以獨善其身。恰以2007-2009年英美危機為分水嶺，我國金融風險的主要特征發生了重大變化。之前主要為發展滯后和創新不足的風險，表現為股票、債券等直接融資渠道狹窄，多層次資本市場體系尚待建設，銀行、証券等金融機構的盈利模式傳統、單調等諸多問題。

而在后金融危機時代，我國金融系統的規模、結構發生了顯著變化，同時也產生了新的問題。這裡歸納為：一是股市擴容背景下IPO“堰塞湖”，二是信貸擴張背景下影子銀行和地方融資平台“雷區”。前者的症結在於政策不確定性將對証券市場的正常運行構成傷害，后者的難度在於解除對金融穩定性潛在威脅的過程中需處理好各種矛盾關系。

（一）股市堰塞湖

以2009年下半年主板（含中小板）重啟和創業板誕生為起點，我國股市迅速擴容，到2012年下半年新股發行暫停之前區區36個月，滬深上市家數、籌資規模連創全球領先紀錄[ 隨著2009年下半年主板（含）中小板重啟以及創業板誕生，至2012年底股票市場累計籌資27,299億元，佔股票市場成立二十二年來股票融資總額一半以上，其中IPO融資規模連續三年居全球之首。其間829家企業完成IPO，佔目前滬深上市公司總數的34%。截止目前，滬深交易所合計 2,454家上市公司，已接近倫敦証交所集團2,757家的規模，與美國紐約証交所（2,335家）、納斯達克交易所上市公司（2,579家）家數相當。]。其中積極意義毋庸置疑，宏觀上是擴大直接融資比重、加強多層次市場建設的戰略成果，微觀層面為解決中小企業融資困難、激勵創新創業所發揮的作用也有口皆碑。

在實現上述成就的同時，我國証券市場也囤積了大量企業排隊等待IPO。即便財務專項檢查期間中止和撤回近300家之后，仍有600余家企業處於審核狀態[ 截至2013年4月初的統計表明，在今年財務檢查之前，IPO申報企業已達890家，財務檢查期間申請中止或撤回278家，仍有612家處於正常審核狀態。]，股市“堰塞湖”由此得名。湖的上游是充分競爭的券商保薦通道和充分供給的可上市資源﹔下游是市場化的發行環節和相對有限的認購資金“水源”。假設現有體制不變，即使以牛市一年容納200-300家IPO的全球紀錄計，龐大存量的消化需待時日，而政策本身的不確定性也困擾著証券市場的正常運行。

（二）影子銀行和地方融資平台“雷區”

不同於美、英金融業大量以特殊目的實體存在的影子銀行，我國影子銀行多是以銀行理財產品、信托、券商資管、地方融資平台等多種形態“自然生長”。近幾年其生長之迅猛[ 地方融資平台方面，據官方公布的數據，中國銀行業的地方政府融資平台貸款余額9.2萬億元人民幣，佔銀行業貸款余額的13.8%。銀行理財產品方面，2013年4月23日，中國銀監會發布《中國銀行業監督管理委員會2012年報》，根據該報告，截至2012年底，中國發行的理財產品有32,52種，總價值為人民幣7.1萬億元（合1.1萬億美元）。報告沒有給出與前幾年的對比情況，但通常認為2009年之前銀行理財產品規模無足輕重。券商資管方面，根據証券業協會報告，截止到2012年末，券商資管體量已經逼近2萬億，較年初暴增近6倍，其中80%為通過定向計劃發行銀行產品的通道業務。]，引起各方關注。例如，在惠譽（Fitch）下調中國長期本幣信用評級的附件報告中，地方政府債務的積聚和影子銀行業的擴充對金融穩定的威脅成為其主要論據。

姑且不論惠譽的論據是否充分，我國影子銀行的確具有流動性錯配、信用違約以及國有銀行隱形擔保的道德風險等。地方政府融資機制也確實存在透明度不高、規范性不足、政府信用透支的問題。這些問題已經引發高層重視。今年以來一系列政府會議和密集出台的監管規范，不難看出我國政府風險防范的洞察力和執行力[ 2013年3月28日，銀監會發布《中國銀監會關於規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》(銀監發2013年8號文)﹔4月10日，銀監會印發《關於加強2013年地方政府融資平台貸款風險監管的指導意見》(銀監發2013年10號文)，2013年4月，銀監會發布《關於加強2013年地方融資平台風險監管的指導意見》﹔2013年4月23日，中國銀監會發布《中國銀行業監督管理委員會2012年報》，報告首次披露了中國理財產品市場的諸多數據。4月份，中共中央政治局開會討論經濟決策，告誡“金融領域的風險需要加強防范”，要求建立規范的地方政府融資機制。]。

三、探求“中國式”金融風險的“中國式”治理

如前所述，國際金融市場的痼疾在我國體制內並不存在，對於金融風險我國也不可能走先放任后治理的道路。如果說考驗美式金融體系的彈性在於其泡沫破滅后的市場修復能力，中式金融體系的彈性則源於頂層設計的制度優勢、防患未然的行政抓手和解決問題的執行能力。

但不可否認的是，我國新興加轉軌時期的金融體系存在特殊的問題和困難。針對股市堰塞湖的“疏通”和對金融風險點的“拆雷”，管理層不能回避若干制衡因素：創新盲目過度v.s.創新動力不足﹔行政化的權宜之計v.s.市場化的基本取向﹔防范金融風險v.s.增強經濟增長動力[ 今年4月份中共中央政治局討論經濟決策的會議上，提出“金融領域的風險需要加強防范”和“經濟增長的動力需增強”的目標並舉。]﹔控制地方政府信用透支和短期政績沖動v.s.調動城鎮化發展的微觀積極性，如此等等。

十八大以來，我們已經感受到頂層設計的高度、綜合治理的強度和執行落實的速度。對於潛在金融風險雷區的拆除，不難從銀監會8號文、10號文、中央政治局會議等文件中讀到規范發展的政策取向和提升透明度的治理路徑。証券市場上對“堰塞湖”的治理，也正沿著多個維度展開：發行體制改革以疏通治堵、多層次市場體系建設以引導分流、誠信文化建設以正本清源、財務專項檢查以除污拔垢、監管執法加強以懲戒警醒。

十八大報告強調了我國處於社會主義初級階段。在這個階段，我國金融體系帶有新興加轉軌市場的鮮明特征。如何持續塑造健康的金融“體質”，增強金融系統免疫力和抗風險的彈性，是實現“中國夢”的這一代金融人的使命。